Affirm: The Next American Express (Audio)

Aujourd'hui, nous analysons Affirm, l'entreprise de paiement fractionné fondée par Max Levchin, cofondateur de PayPal. Affirm traite plus de 50 milliards de dollars de volume brut de marchandises (GMV) et affiche une croissance annuelle de plus de 30%. Affirm est mieux compris comme un réseau de paiement que comme un prêteur traditionnel, bénéficiant de puissants effets de réseau, d'une souscription de crédit sophistiquée et d'une marge de croissance significative à mesure que l'e-commerce et le paiement fractionné gagnent des parts de marché. Fraser Christie, fondateur et directeur des investissements chez Sandstone Global Investment, nous éclaire sur Affirm. Max Levchin, né en Ukraine, a eu une vie extraordinaire. Après Tchernobyl, sa famille a déménagé en Crimée, puis à Chicago. Max, qui n'avait pas de notion des cartes de crédit en venant d'Union soviétique, a involontairement ruiné sa cote de crédit en finançant ses startups à l'université. Même après son succès fulgurant en tant que CTO et cofondateur de PayPal, sa mauvaise cote de crédit l'a empêché d'obtenir un prêt pour une décapotable, le forçant à attendre un virement. Ces expériences personnelles l'ont poussé à fonder Affirm, dix ans après PayPal, avec la mission de proposer des produits financiers honnêtes, sans frais de retard, intérêts composés ou frais cachés. Cette approche a été accueillie avec scepticisme par l'industrie, dont la rentabilité repose souvent sur ces mécanismes. Max est très technique, étant l'ancien CTO de PayPal, pionnier dans la détection des fraudes et la cryptographie. Cette expertise technique se reflète dans l'ADN d'Affirm, qui recrute des talents mathématiques de haut niveau, attirés par la mission d'améliorer radicalement l'écosystème du crédit. La philosophie de Max pour créer des entreprises – résoudre des problèmes difficiles, précieux et amusants – est palpable chez Affirm. L'entreprise s'attaque aux prêts non garantis de gros montants sur de longues périodes sans mécanismes de sortie nuisibles, ce qui est un problème ardu. Malgré des débuts difficiles en tant qu'entreprise cotée en bourse, Affirm a fait preuve de discipline, stabilisant ses effectifs et ses frais généraux. Pour comprendre une transaction Affirm, imaginons un consommateur achetant un canapé en ligne. En cliquant sur Affirm au paiement, il voit différentes offres de financement (par exemple, 0% sur 3 mois, 20% sur 6 mois). Après avoir fourni des informations minimales, Affirm évalue le crédit et finalise les conditions. Si le consommateur accepte, il valide l'achat et rembourse selon un échéancier fixe, sans frais cachés. Affirm verse au marchand le montant de l'achat moins une commission (MDR), et gagne des intérêts sur les prêts rémunérés. Cette efficacité d'acquisition client est notable : plus les marchands proposent Affirm, plus de clients sont acquis. Affirm est un réseau de paiement semblable à American Express. Sa souscription de crédit est un différenciateur clé par rapport aux cartes de crédit traditionnelles. Affirm souscrit transaction par transaction, intégrant en permanence des données sur les taux d'intérêt, la conjoncture économique et le type d'achat. L'entreprise utilise l'IA et des modèles de souscription basés sur les "transformers", améliorant constamment ses résultats. Affirm obtient de meilleurs résultats de souscription que des concurrents ayant une clientèle plus "prime", prouvant l'efficacité de son processus. Une meilleure souscription permet à Affirm de servir un plus large éventail de clients, qu'ils soient "prime" ou non, et d'optimiser les montants et les conditions pour chaque individu. Contrairement à une idée reçue, Affirm ne cible pas uniquement les clients "subprime". Le client moyen est souvent "prime", surtout en termes de montants prêtés, et la répartition des âges est plus large que ce que l'on pourrait penser, avec une tranche d'âge plutôt à partir de 30 ans. Affirm vise la vaste population qui n'a pas toujours bénéficié de produits financiers adaptés, notamment la moitié des détenteurs de cartes de crédit américains ayant des soldes renouvelables. Affirm a quatre sources de revenus principales, réparties en trois types d'offres : les prêts rémunérés par des intérêts (environ 70% du GMV), les prêts à 0% et le paiement en X fois. Les "pay in x" (paiement en 3 ou 4 fois) et les prêts à 0% génèrent des revenus via la commission commerçant (MDR). Pour les "pay in x", les MDR tendent vers ceux des cartes de crédit, tandis que pour les prêts à 0%, ils restent élevés car les intérêts sont subventionnés par le commerçant. Les prêts portant intérêt, qui représentent la majorité du GMV, ont des MDR très faibles, la majeure partie des revenus provenant des intérêts payés par le consommateur. Les prêts "pay in x" génèrent des marges brutes de 1 à 3% du GMV, tandis que les prêts portant intérêt génèrent 4 à 6% du GMV, même après déduction des pertes et coûts de financement. Affirm se concentre sur les prêts portant intérêt, plus rentables, ce qui contribue à la bonne santé de son compte de résultat, avec une marge brute globale d'environ 4% sur le volume de transactions. Affirm est un réseau de paiement, et non seulement une société de prêt, comparable à American Express. Contrairement à Visa et MasterCard qui désagrègent le crédit du réseau, Affirm intègre verticalement les deux. Ses effets de réseau sont prouvés par un GMV de 50 milliards de dollars et une croissance de plus de 30% par an. Plus il y a de marchands sur le réseau, plus cela attire de consommateurs, et vice versa. Cela se traduit par une augmentation de l'utilisation du produit par les clients existants (de deux à sept transactions par an) et par de faibles dépenses de vente et de marketing, car 95% des transactions proviennent de clients existants. Le coût d'acquisition client est souvent négatif, les clients s'inscrivant directement via les offres des marchands. Les autres applications de crédit n'ont pas ces effets de réseau. Affirm bénéficie de deux vents favorables : l'e-commerce qui grignote des parts du commerce de détail, et le paiement fractionné (BNPL) qui prend des parts de l'e-commerce. Aux États-Unis, le BNPL représente environ 6% de l'e-commerce, contre 15 à 25% dans des pays comme l'Australie ou la Suède. Affirm, leader du marché américain avec environ 50% de parts de marché, peut tripler sa pénétration. Le commerce agentique, où des agents IA comparent les offres, pourrait accélérer cette tendance. Affirm, avec ses offres personnalisées et les subventions des commerçants (prêts à 0%), se positionne favorablement face aux cartes de crédit traditionnelles. L'entreprise est également ouverte à fournir du crédit en marque blanche à des solutions comme les portefeuilles numériques (ex: Shop Pay installments). La principale distinction d'Affirm par rapport à des concurrents comme Klarna réside dans sa gamme complète de produits de crédit, des paiements en X fois aux prêts à long terme et à montants élevés. Affirm a résolu le problème plus difficile des prêts importants sur de longues périodes en premier, ce qui lui confère une expertise supérieure. De plus, Affirm s'engage à ne facturer aucun frais de retard, contrairement à Klarna. Aux États-Unis, Affirm est plus grand, croît plus vite et est présent chez plus de marchands. L'adoption du BNPL a été plus rapide en Australie et en Europe, où Afterpay et Klarna sont nés. Le COVID-19 a accéléré l'adoption du BNPL aux États-Unis, notamment pour les prêts à court terme. Pour combler l'écart de pénétration aux États-Unis, Affirm peut cibler les 75 des 250 plus grands marchands américains qui n'utilisent pas encore leur plateforme. La carte Affirm, qui permet de basculer entre débit et crédit via le réseau Visa, offre un accès aux paiements en magasin et aux commerçants en ligne non intégrés. Ce produit connaît une croissance rapide (plus de 100% par an) et représente 20% du GMV des utilisateurs. Les données recueillies sur les achats effectués via la carte chez des commerçants non intégrés sont un levier commercial puissant pour convaincre de nouveaux partenaires. La faible pénétration chez certains grands marchands s'explique par le processus d'éducation nécessaire. Beaucoup voient l'acceptation des paiements comme un coût à réduire, plutôt que comme un levier stratégique de croissance. Les prêts à 0% subventionnés par les commerçants peuvent être perçus comme coûteux, mais Affirm les présente comme une alternative personnalisée aux promotions générales. L'entrée d'Amazon sur le marché avec Affirm a souvent entraîné une adoption rapide par d'autres acteurs de l'e-commerce. L'attrition des clients est très faible. Les clients augmentent leur utilisation du produit au fil du temps (passant de deux à environ sept transactions par an). L'exemple de Walmart, qui a désactivé Affirm au profit de sa propre offre (propulsée par Klarna), a eu un impact économique minime sur Affirm. Walmart n'était pas un commerçant très rentable pour Affirm, et de nombreux clients Walmart continuent d'utiliser leur carte Affirm pour leurs achats. Le parcours boursier d'Affirm a été tumultueux, avec une forte hausse après l'introduction en bourse en 2021, suivie d'une chute de plus de 90% pendant la période de hausse des taux. L'action est aujourd'hui revenue à des niveaux plus élevés. L'entreprise, d'une capitalisation boursière d'environ 25 milliards de dollars, traite 50 milliards de GMV et génère 2 milliards de dollars de revenus après coûts de transaction. Malgré la forte hausse des taux en 2022, qui a ralenti la croissance et fait chuter les marges pendant un trimestre, l'entreprise a montré une forte résilience, avec une amélioration rapide dès les trimestres suivants. Les indicateurs clés pour Affirm sont la croissance du GMV (hors carte et avec carte), la marge brute (RLTC) qui reflète la valeur monétaire restante après tous les coûts, et les dépenses de vente et de marketing, qui sont restées faibles grâce aux effets de réseau. Les frais généraux et administratifs, ainsi que la rémunération en actions, sont également restés stables depuis plusieurs années, témoignant d'une discipline financière. Max Levchin, un ingénieur passionné par l'IA, intègre cette technologie dans toute l'entreprise. 70 à 80% du code est déjà déployé par l'IA, notamment dans les modèles de souscription. L'alignement des fondateurs et de l'équipe dirigeante, qui possèdent une part importante des actions, est un moteur de croissance et d'innovation. Max consacre désormais plus de temps à son laboratoire d'innovation, d'où sont issus des produits comme l'Affirm Card et le réseau de prêts à 0% financés par les commerçants. Un autre exemple est "Edge", une offre en marque blanche pour les banques régionales, où Affirm gère le crédit et l'intégration, se positionnant comme un réseau de paiement pour les banques. Concernant le financement, Affirm vise une gamme diversifiée de sources de financement (banques, assureurs, institutions) avec une forte redondance, via des titrisations, des facilités "forward flow", et bientôt des dépôts bancaires grâce à une licence bancaire. Environ 50% des prêts sont hors bilan, et 50% au bilan. Le risque lié à la hausse des taux d'intérêt est à court terme, car le portefeuille de prêts tourne rapidement. Une hausse rapide et significative des taux peut entraîner un décalage temporaire et un ralentissement de la croissance, mais n'est pas un risque existentiel. Le mécanisme d'impact sur le compte de résultat est plus sain et moins risqué que celui des émetteurs de cartes de crédit. La direction d'Affirm vise à doubler le GMV pour