Stablecoins Finally Found Real Yield

Karn, le fondateur et PDG de REI, et Avichal d'Electric Capital, un investisseur, discutent de la réassurance sur la blockchain. REI est un réassureur *on-chain* qui utilise des *stablecoins* pour soutenir des compagnies d'assurance américaines. Ce capital leur permet de souscrire des contrats d'assurance, les primes revenant à cette couche de capital *on-chain*. REI soutient actuellement 35 assureurs, représentant un demi-milliard de dollars d'affaires, avec l'objectif d'atteindre un milliard dans les sept prochains mois. La réassurance est un marché énorme et traditionnellement opaque, avec environ mille milliards de dollars de primes traitées annuellement. Les réassureurs traditionnels, comme Munich Re et Lloyds of London, opèrent avec des capitaux opaques et vendent une promesse de paiement. L'utilisation de la blockchain et du capital *on-chain* par REI apporte une transparence sans précédent. N'importe qui dans le monde, y compris les régulateurs et les clients, peut vérifier la solvabilité de REI à tout moment. Cela crée également un vaste pool de capitaux pour diversifier les risques, avec des flux de trésorerie transparents, ce qui n'a jamais existé auparavant. REI améliore les marges du modèle commercial en utilisant la blockchain comme *backend*. Le ratio de dépenses est plus faible, car REI est une entreprise à fort effet de levier opérationnel avec moins d'une douzaine d'employés, comparé aux dizaines de milliers d'employés des réassureurs traditionnels. REI est le premier à atteindre une échelle avec le capital *on-chain* et à s'intégrer aux protocoles DeFi pour attirer des capitaux. L'objectif est d'avoir un coût du capital compétitif, voire supérieur, à celui de presque tous les réassureurs du monde. Avichal explique que REI est une entreprise de *fintech* réglementée aux îles Caïmans, combinant une partie *off-chain* réglementée avec une partie *on-chain* basée sur des contrats intelligents. Du point de vue du client final, cela ressemble à une entreprise de réassurance classique, mais deux éléments en coulisses améliorent considérablement son fonctionnement. Premièrement, tout fonctionne sur des contrats intelligents, ce qui rend l'audit et la conformité réglementaire beaucoup moins chers et plus faciles grâce à un registre transparent. Deuxièmement, le marché du capital en *stablecoins* est très intéressant. Avec des milliers de milliards de *stablecoins* en circulation, de nombreuses personnes chercheront des rendements supérieurs aux 4 % offerts par les bons du Trésor. Cela crée un nouveau marché du capital. REI transforme l'appareil complexe de levée de capitaux des *fintechs* traditionnelles en un contrat intelligent, où les marchés de *stablecoins* deviennent les marchés de capitaux. Cette architecture, combinant une *fintech* réglementée en *frontend* et des marchés de *stablecoins* *on-chain* en *backend*, représente l'avenir des *fintechs*. Il y a 170 milliards de dollars de *stablecoins* sur Ethereum, et ce nombre est en croissance. Alors que l'accès au capital de réassurance est traditionnellement limité aux institutions financières bien dotées, REI démocratise cet accès en permettant à quiconque détenant des *stablecoins* *on-chain* de profiter des rendements de la réassurance. Le capital provient actuellement de fonds de pension, de fonds souverains, d'individus à très haut patrimoine et de *family offices* cherchant une exposition à un marché non corrélé aux actions ou aux cryptomonnaies. REI transforme ce risque d'assurance en tranches négociables sur DeFi, créant ainsi un flux de valeur économique non corrélé. Avichal ajoute que les *fintechs* ne peuvent pas créer ou détruire le risque, mais peuvent l'allouer plus efficacement. Les trois composantes des marchés du prêt ou de l'assurance sont le taux de base, le risque et l'efficacité opérationnelle. Les startups n'ont pas de contrôle sur le taux de base ou sur la souscription de meilleurs risques. Leur levier réside dans l'amélioration de l'efficacité opérationnelle. Grâce aux contrats intelligents, les fonctions réglementaires sont plus faciles et plus efficaces. La fonction des marchés de capitaux, qui consiste à attirer des fonds via des contrats intelligents, élimine le besoin de recruter de nombreuses personnes pour démarcher les fonds de pension. Cette efficacité opérationnelle permet à REI d'offrir des taux de réassurance plus bas à ses clients, ce qui lui permet de gagner des parts de marché. Cette efficacité est un avantage concurrentiel durable pour les startups. Une amélioration de 10 points de base dans l'assurance est considérable, car les acteurs du marché opèrent avec de très grands nombres. Les contreparties sont très rationnelles et sont prêtes à changer pour économiser un peu d'argent. Les réassureurs traditionnels auront du mal à accéder à la même efficacité *on-chain*, car ils partent de zéro en ce qui concerne la compréhension et l'intégration des marchés de capitaux *on-chain*. Cela donne à des entreprises comme REI un avantage durable pour s'agrandir et prendre des parts de marché. Karn explique que l'idée plus large est que les réassureurs traditionnels de Bermudes et des îles Caïmans approchent déjà REI pour accéder à ce pool de capitaux. Cela pourrait évoluer vers un modèle similaire à Lloyds of London, où un pool de capitaux commun peut alimenter n'importe quel assureur ou réassureur dans le monde. Avichal compare cela à Amazon lançant AWS : ayant résolu le problème pour eux-mêmes, ils peuvent offrir leur infrastructure à d'autres. Les *fintechs* qui maîtrisent les flux de travail d'IA et de crypto pourraient avoir un "deuxième acte" en devenant l'infrastructure pour leur industrie. Lloyds of London, un marché de l'assurance vieux de 330 ans, sert de modèle à REI. Il dispose de 103 souscripteurs distincts et d'un conseil de gouvernance qui supervise les lignes d'affaires et les exigences en capital, soutenu par un vaste pool de capitaux. La structure de Lloyds of London ressemble étonnamment à un protocole DeFi, avec un pool de fonds, un conseil de gouvernance et la sectionnalisation des risques. Le marché de la réassurance représente mille milliards de dollars de primes annuelles à l'échelle mondiale. REI se concentre sur des produits à faible volatilité comme l'assurance automobile, habitation et accidents du travail. L'objectif est de s'appuyer sur la loi des grands nombres pour assurer la prévisibilité des affaires, plutôt que de concurrencer sur la souscription de risques complexes. En commençant par les bases, REI attire des capitaux et établit une crédibilité. Le marché de l'assurance est encore plus vaste, représentant 7 à 8 mille milliards de dollars de primes annuelles, soit environ 12 % du PIB mondial. Les compagnies d'assurance achètent de la réassurance pour diverses raisons, telles que la concentration géographique, les ambitions de croissance rapide ou la diversification. La réassurance fournit le capital nécessaire pour soutenir ces ambitions et est souvent avantageuse d'un point de vue réglementaire. La réassurance permet aux assureurs de réduire la volatilité de leurs bénéfices en transférant une partie du risque. Lorsqu'un déposant place des *stablecoins* dans REI, ils sont alloués à des tranches de capital avec différents degrés de risque et de liquidité. La première perte est assumée par les propres fonds de REI, ce qui renforce la confiance. Le produit *REUSD* est une couche mezzanine à haut rendement et moins liquide, tandis que le produit *RUSD* est une couche senior très liquide, sur-collatéralisée et éloignée du risque d'assurance. Les fonds sont déployés dans des comptes ségrégués et sans risque, utilisés par les assureurs pour démontrer leur solvabilité, puis restitués. Mécaniquement, pour chaque dollar de capital placé en compte ségrégué, il peut servir de garantie pour 5 à 7 dollars de primes souscrites. Cela signifie que le pool de capital peut générer un rendement 5 fois supérieur au taux sans risque. Même après les pertes et les frais, les fournisseurs de capital peuvent obtenir des rendements de 10 à 14 %. Ces rendements sont générés par des risques non corrélés, géographiquement et sectoriellement diversifiés, et non liés aux cryptomonnaies. Les *stablecoins* déposés par les utilisateurs de REI génèrent un rendement *on-chain*. Une partie de ce capital est déployée pour collatéraliser les compagnies d'assurance, ce qui génère des frais et des rendements. Ces fonds sont réinjectés dans le pool pour rémunérer les déposants. Les compagnies d'assurance paient des primes, qui deviennent un flotteur investissable. En diversifiant les contrats d'assurance sur des centaines de compagnies, les résultats de REI sont très stables. Les principaux vecteurs de succès pour REI sont l'attraction de capitaux (TVL) et de capital humain (experts en réassurance). L'entreprise vise à atteindre 1 milliard de dollars de primes d'ici le 1er janvier 2027. Les rendements sont de 250 points de base au-dessus du taux sans risque pour la tranche senior (fixe) et de 800 à 850 points de base au-dessus du taux sans risque pour la tranche mezzanine. Avichal souligne l'importance de l'utilisation productive du capital. La réassurance permet la formation productive de capital dans le monde réel, finançant des entreprises et des infrastructures. Il s'agit d'un rendement réel, non corrélé aux boucles de rétroaction internes de la crypto. L'infrastructure est maintenant en place pour que cela se produise, même si cela se passe en plein marché baissier. Les tokens de reçu (receipt tokens) de REI peuvent être utilisés dans DeFi pour des stratégies de *looping* (emprunter contre le token pour déposer plus de *stablecoins*). Cela peut générer des rendements élevés, de l'ordre de 15 à 20 %. Karn note que cela contribue à la formation de capital et rend le produit plus attrayant. Le *looping* est une pratique courante en finance traditionnelle, où l'on emprunte à un taux pour investir à un taux plus élevé et capturer l'écart. Le *token* *RE* est un *token* de gouvernance pour l'écosystème REI, destiné à émuler la gouvernance de Lloyds of London. Il dicte les contreparties acceptables, les lignes d'affaires, les exigences en capital et la gestion du pool de capital commun. La valeur de ce *token* réside dans le contrôle potentiel du plus grand pool de capital d'assurance de la planète. Contrairement à de nombreux *tokens* de gouvernance DeFi, le *token* *RE* est soutenu par une entreprise réelle avec des flux de trésorerie massifs. À court terme, REI se concentre sur l'acquisition de centaines de millions de dollars de nouvelles affaires et la préparation pour atteindre 1 milliard de dollars de primes d'ici 2027. Avichal estime qu'il y a encore beaucoup de personnes à amener *on-chain*. L'industrie de l'assurance dans son ensemble devrait à terme exploiter ces marchés de capitaux. Dans les cinq à dix prochaines années, la distinction entre *on-chain* et *off-chain* pourrait disparaître, tout comme la distinction entre en ligne et hors ligne. La demande de rendements productifs est le dernier élément manquant pour que les *flywheels* DeFi fonctionnent pleinement. Maintenant que les *stablecoins* peuvent générer des rendements réels dans l'économie réelle, les grands fournisseurs de capitaux commenceront à s'y intéresser. Le modèle de REI, une *fintech* en *frontend* et DeFi en *backend* (le "mullet DeFi"), pourrait transformer la réassurance en un gestionnaire d'actifs massif, diversifié dans d'autres domaines de la finance.