🟢 LIVE: $STRC Meltdown: Is Michael Saylor's Strategy Entering a Death Spiral?

La stratégie de MicroStrategy (MSTR) et son impact sur le marché du Bitcoin suscitent des inquiétudes. L'instrument de capitaux propres préféré de MicroStrategy, le STRC, a récemment atteint son niveau le plus bas, à 82 dollars, bien en dessous de son prix de 100 dollars. Michael Saylor, PDG de MicroStrategy, a toujours été un fervent partisan du Bitcoin, affirmant qu'il ne le vendrait jamais, mais il a récemment effectué sa première vente de Bitcoin, ce qui ajoute à l'incertitude. Austin explique qu'il est crucial de distinguer MicroStrategy du Bitcoin. On peut être haussier sur le Bitcoin et en tirer profit sans que MicroStrategy soit impliquée, en achetant directement le jeton ou via un ETF. Avant l'approbation des ETF Bitcoin, MicroStrategy et Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) offraient des moyens uniques d'obtenir une exposition au Bitcoin sur les marchés boursiers. Cependant, avec l'arrivée des ETF, Saylor a dû innover pour rester pertinent. La structure du capital de MicroStrategy est complexe, comprenant de la dette, des actions privilégiées et des actions ordinaires. La performance de ces composants dépend fortement du prix du Bitcoin. Si le Bitcoin augmente massivement, tout va bien. Si le Bitcoin stagne, MicroStrategy a des flux de trésorerie à payer sur certains éléments de sa structure de capital, mais le Bitcoin ne génère pas de flux de trésorerie, ce qui pose un problème de financement. Si le Bitcoin chute suffisamment, la valeur du Bitcoin au bilan de MicroStrategy pourrait à peine couvrir la dette ou les actions privilégiées, menaçant la viabilité des actions ordinaires. Austin pense que le "sort" de Michael Saylor est en train de se rompre, à l'image du GBTC qui, après avoir longtemps négocié avec une prime, s'est retrouvé avec une forte décote. Jeff souligne que l'on ne peut pas parler de MicroStrategy en termes absolus, car de multiples permutations sont possibles, dépendant des décisions de Saylor et du prix du Bitcoin. Il note que la plupart des actifs se négocient avec une décote par rapport à leur valeur d'actif net, contrairement à la prime historique du GBTC et du MSTR. Les agences de notation ont critiqué Saylor pour détenir une pile de Bitcoin qu'il ne peut pas vendre sans effrayer le marché. Jeff a défendu MicroStrategy et Saylor pendant des années, mais sa position a changé il y a un an. Auparavant, l'histoire était simple : émettre des actions pour acheter du Bitcoin, sans flux de trésorerie entrants ni sortants. Cependant, l'ajout de dette et, surtout, d'actions privilégiées a créé une situation où la société peut "fondre comme un glaçon" indéfiniment, mais toujours au détriment d'une partie de la structure du capital. Actuellement, MicroStrategy doit payer 1,7 milliard de dollars par an en dividendes sur les actions privilégiées. Cela crée un dilemme : laisser les actions privilégiées mourir serait bon pour le Bitcoin et les actions ordinaires (plus de décaissement), mais catastrophique pour les actions privilégiées. Payer les dividendes continuellement signifie vendre du Bitcoin ou émettre de nouvelles actions, ce qui dilue les actionnaires ordinaires. Jeff conclut qu'il est impossible de satisfaire les quatre parties de la structure du capital (détenteurs de dette, privilégiés, actionnaires ordinaires, Bitcoin sous-jacent) sans que quelqu'un en souffre. Cette situation est exacerbée dans un marché baissier, car la société s'est endettée en espérant une envolée du Bitcoin qui ne s'est pas produite. MicroStrategy détient 4 à 5 % de tout le Bitcoin, ce qui en fait le plus grand détenteur corporatif de Bitcoin, avec près de 53 milliards de dollars. La question est de savoir qui subira les pertes. La structure actuelle de MicroStrategy, qui nécessite de vendre davantage d'actifs pour payer les investisseurs actuels, est comparée à un système de Ponzi. Cela pourrait être résolu si le prix du Bitcoin augmentait, mais il n'y a aucune garantie. Dans un marché latéral ou baissier, la société doit continuer à vendre des instruments pour payer les investisseurs. Austin clarifie que MicroStrategy n'est pas un système de Ponzi traditionnel, car elle est adossée à des actifs réels : le Bitcoin. Si le Bitcoin s'envole, le problème est résolu. Il compare MicroStrategy à une position à effet de levier sur une matière première. Si le Bitcoin était remplacé par de l'or, la situation serait plus claire : soit vendre l'or pour payer les intérêts, soit émettre plus d'actions ordinaires pour financer les dividendes et conserver l'or en espérant une hausse, soit racheter les actions privilégiées décotées avec des actions ordinaires. Actuellement, MicroStrategy émet des actions ordinaires pour payer les dividendes privilégiés sans que le prix du Bitcoin n'augmente, diluant ainsi les actions ordinaires. Austin suggère que racheter les actions privilégiées à prix réduit serait une stratégie judicieuse, comme la société l'a fait avec ses obligations convertibles. Jeff doute que Saylor rachète les STRC. Il décrit Saylor comme un "fou" dont l'unique objectif est d'accumuler autant de Bitcoin que possible. Saylor détient 40 % des droits de vote du conseil, ce qui le rend quasiment intouchable. Si le Bitcoin s'envole, les 1,7 milliard de dollars de dividendes annuels ne seraient plus un problème. L'option "nucléaire" serait de couper les dividendes sur les actions privilégiées. Bien que les actions privilégiées ne soient pas de la dette et qu'il n'y ait pas de défaut, cela fermerait les marchés de capitaux à Saylor et l'obligerait à céder des sièges au conseil. Jeff estime cette probabilité très faible. La stratégie la plus probable est que Saylor continue à diluer les actions ordinaires en vendant des actions en dessous de la valeur d'actif net pour acheter plus de Bitcoin. Bien que le site web de MicroStrategy indique une valeur d'actif net de 1,11, la société vend en réalité des actions à environ 0,80 $ pour acheter 1 $ de Bitcoin, ce qui n'est pas créateur de valeur pour les actionnaires. Le Bitcoin non grevé, après déduction de la dette (5,2 milliards de dollars) et des actions privilégiées (15,5 milliards de dollars), n'est que de 34 milliards de dollars, alors que la capitalisation boursière des actions ordinaires est de 38 milliards de dollars. Jeff critique la décision de Saylor de racheter prématurément des obligations convertibles d'une valeur de 1,7 milliard de dollars en 2029, alors que la société disposait de suffisamment de liquidités pour couvrir plus d'un an de dividendes. Cette décision a laissé la société en mode "panique", contrainte de vendre des actions ou du Bitcoin à des niveaux défavorables pour satisfaire ses obligations. La bonne stratégie, selon Jeff, serait de vendre 5 milliards de dollars de Bitcoin, d'annoncer la décision et de conserver cet argent pour payer les dividendes pendant trois ans, transformant ainsi MicroStrategy en une entreprise "ennuyeuse" mais stable, attendant la prochaine flambée du Bitcoin. Cependant, il estime cette probabilité très faible en raison de la personnalité de Saylor. La question se pose : pourquoi détenir MSTR si Saylor continue de diluer les actionnaires ? Austin explique que MSTR n'est pas sans valeur car elle est adossée à une énorme quantité de Bitcoin. Le pire scénario, sans une démolition totale du Bitcoin, n'est pas une "spirale de la mort" spectaculaire, mais plutôt une lente érosion de la valeur des actions ordinaires pendant des années, tandis que la dette et les actions privilégiées pourraient s'en sortir. Fondamentalement, si le Bitcoin n'augmente pas au moins du montant du service de la dette annuel, la société perd de l'argent. Austin pense que Saylor ne peut pas couper les dividendes des actions privilégiées en raison de la manière dont elles ont été commercialisées comme des "remplaçants de fonds du marché monétaire" et des "produits d'épargne-retraite". Couper les dividendes entraînerait des poursuites judiciaires. Ainsi, les actions ordinaires (MSTR) sont le maillon faible, car elles représentent un "glaçon qui fond". Jeff confirme qu'il y a un prix pour tout. En soustrayant la dette et les privilégiées des avoirs en Bitcoin, le Bitcoin non grevé est d'environ 34 milliards de dollars. Les actions ordinaires devraient se négocier avec une légère décote, peut-être 80 % de cette valeur, soit 28 milliards de dollars, pour devenir intéressantes. Actuellement à 37 milliards de dollars, MSTR devrait baisser de 30 % pour atteindre ce niveau. Les raisons pour lesquelles les gens détiennent MSTR sont variées : certains sont "aveuglément optimistes" et croient au récit de Michael Saylor, d'autres pensent que MSTR pourrait être ajoutée à des indices comme le S&P 500, ou que Saylor fera quelque chose d'incroyable avec le Bitcoin. Cependant, Jeff et Austin s'accordent à dire qu'il est difficile de justifier l'achat d'actions MSTR plutôt que du Bitcoin lui-même, à moins que la gestion de Saylor ne change. Austin insiste sur l'importance de séparer les émotions personnelles de l'analyse du marché. Si l'on veut un pari à effet de levier sur le Bitcoin, il est plus simple d'acheter un ETF Bitcoin et d'emprunter de l'argent pour en acheter davantage. Détenir MSTR, c'est parier sur Michael Saylor. Certains investisseurs optimistes croient en la capacité de Saylor à raconter des histoires et à commercialiser, pensant que la prime reviendra avec une reprise du marché. Jeff et Austin soulignent que la faillite de MicroStrategy n'est pas imminente, mais que la société ne va pas non plus tripler de valeur du jour au lendemain. Il est crucial d'analyser la situation de manière objective, comme un "projet scientifique", en évaluant les probabilités. Malgré les défis actuels, Jeff salue le génie de Saylor. Il a réussi à créer une structure qui a permis à des investisseurs qui n'auraient jamais pu acheter du Bitcoin d'y avoir accès via des actions, des dettes sécurisées, des obligations convertibles et des actions privilégiées. Il a introduit le Bitcoin à des cohortes massives d'investisseurs. Jeff est curieux de voir ce que Saylor fera ensuite, car il a toujours trouvé des moyens d'innover. Il n'y a pas de risque de faillite ou de liquidation, juste une question de confiance du marché. Austin ajoute que des forces indépendantes de Saylor pourraient déterminer l'avenir de MicroStrategy, comme les prix du Bitcoin et le contexte macroéconomique mondial. Il recommande aux investisseurs de détenir les obligations convertibles, car elles sont les plus sûres en cas de chute du Bitcoin. Il déconseille les actions privilégiées en raison du risque juridique lié à la manière dont Saylor les a commercialisées. En ce qui concerne le Bitcoin lui-même, la bonne nouvelle est que la vente massive de Bitcoin par MicroStrategy est peu probable. Jeff estime que la vente récente de 2,5 millions de dollars de Bitcoin a été une "énorme erreur de calcul", coûtant 30 milliards de dollars de valeur d'entreprise. Il pense que le Bitcoin est "bien" en tant que réserve de valeur à long terme. Cependant, Jeff fait une distinction importante : le marché de la blockchain ne passe plus nécessairement par le Bitcoin. Les domaines de croissance actuels sont les stablecoins et les paiements, la DeFi et la tokenisation des actifs du monde réel (RWA). Aucune de ces trois tendances ne touche le Bitcoin directement. Il y a cinq ans, investir dans la croissance de la blockchain signifiait acheter du Bitcoin. Aujourd'hui, il est plus difficile de s'exposer à cette croissance, car elle