Did Crypto's Next Cycle Just Begin?

Bienvenue dans le Bankless Weekly Roll Up de la dernière semaine d'août. David est absent, à Burning Man, et c'est Hib Keshi qui nous rejoint. La semaine a été riche en actualités crypto. Nous allons aborder la "Bessant put", l'idée que le Trésor américain pourrait utiliser 1 trillion de dollars pour contrôler la courbe des rendements, les réactions du marché, et les implications pour la crypto. Nous parlerons aussi de l'entrée remarquée de Coinbase sur le marché des actions tokenisées, de la mise en place d'un interrupteur de frais par Athena, et de la bulle de l'IA. Hib, on ressent un changement d'énergie dans la crypto, au-delà des simples prix. Est-ce que tu le ressens aussi ? Absolument. Je pense qu'il faut saluer tous ceux qui ont quitté l'industrie ces six derniers mois, ceux qui ont écrit des longs posts pour dire que la crypto n'était plus pour eux. Ceux qui ont vendu au plus bas nous ont été nécessaires pour que nous puissions être là aujourd'hui. C'est un peu comme une forêt qui a besoin d'un incendie pour rester saine. Est-ce une victoire ? Un peu. Mais est-ce juste une question de prix, ou y a-t-il quelque chose de fondamental qui se passe ? Ce qui a initialement catalysé ce mouvement, c'est le macro. Mais il est clair que la partie macro est terminée. L'histoire n'est pas finie, mais une grande partie de cela vient du fait que la crypto est intrinsèquement réflexive. Les mouvements ascendants en engendrent d'autres. Les vendeurs sont épuisés. Après des mois à dire que la crypto est morte, le marché baissier se termine quand le dernier vendeur vend. Une fois cela fait, il n'y a plus grand-chose pour être triste. Il faut un cycle complet pour permettre au prochain cycle de commencer. Parlons des marchés. Bitcoin a pris 10% cette semaine, flirtant avec les 80 000 $. L'ETH a grimpé de 7%. Solana a été un grand mouvement, up 20% sur 7 jours. La semaine dernière a été la plus forte en gains dollar pour Bitcoin, avec une hausse de 14 000 $. Cependant, en regardant d'une année sur l'autre, on est revenu aux prix de mai, soit environ quatre mois en arrière. Penses-tu que nous avons vu les plus bas du cycle pour Bitcoin ? Je pense que oui. Il y a une résistance claire autour de 80 000 $. Les marchés d'options suggèrent qu'il est aussi probable d'atteindre 100 000 $ que de descendre vers 60 000 $ ou 65 000 $. Je pense qu'il est très peu probable que nous tombions sous 60 000 $ cette année, en raison de l'épuisement des vendeurs. La "Bessant put" fait aussi partie de cela ? Un analyste de Bernstein parle de la "debasement trade" (stratégie de dévaluation) qui serait de retour, prédisant 300 000 $ pour Bitcoin dans trois ans. Revenons sur ce qui s'est passé. Les rendements des obligations à 30 ans ont atteint 5,3% le 18 août, un plus haut de 20 ans. Le Trésor a doublé ses rachats de dette à long terme, passant de 2 à 4 milliards de dollars par semaine. Les rendements ont chuté, puis ont remonté. Bessant a annoncé qu'il continuerait ces opérations. Le 23 août, les rendements à 30 ans étaient de nouveau à des sommets. Bessant a tenu une conférence de presse où il a qualifié ces 4 milliards de dollars de minimum, parlant de "Treasury twist" plutôt que de "Bessant put" ou de contrôle de la courbe des rendements. Il a laissé entendre qu'ils feraient le nécessaire pour maintenir les rendements dans certaines limites. CNBC a rapporté que le Trésor pourrait puiser près de 1 trillion de dollars dans le compte général du Trésor (TGA) pour financer ces rachats, citant des responsables anonymes. Quelle est ton analyse ? Est-ce vraiment du contrôle de la courbe des rendements, ou les médias et le marché interprètent-ils mal ? Pour comprendre, il faut un peu de contexte. Bessant était très critique envers Janet Yellen lorsqu'elle faisait des choses similaires, qualifiant cela de stratégie inefficace. Maintenant, il fait la même chose en lui donnant un nouveau nom. C'est facile de critiquer depuis les gradins, mais quand on est à la tête du Trésor, on répond au président. Si le président veut que le marché obligataire baisse, c'est pour pouvoir financer la dette à long terme à un taux plus bas. La dette américaine est énorme et le déficit est massif, sans aucune volonté d'austérité. La seule façon de gérer cela est de ne pas être rongé par la dette. Financer des obligations à 30 ans à plus de 5% est un cauchemar. Le contrôle de la courbe des rendements, c'est essentiellement refinancer la dette. Le problème, c'est que les montants utilisés sont très faibles, symboliques. Au début, le marché a réagi, mais ces quelques milliards sont insignifiants par rapport aux volumes. C'est comme les "whale" qui achètent des tokens, ça ne bouge pas le marché si les montants sont trop petits. Ce que Bessant fait est plus symbolique qu'efficace pour bouger le marché en termes de flux. C'est pourquoi le marché rejette l'idée qu'il va vraiment "faire le nécessaire" pour réduire les rendements. Ils ne croient pas qu'il va puiser dans le TGA. Ils pensent que le marché déterminera le niveau des rendements. Penses-tu que c'est une stratégie pour effrayer les "bond vigilantes" ? L'idée est de faire croire qu'ils pourraient agir, sans avoir à le faire réellement. Chaque fois que les rendements montent, quelque chose se passe. C'est exactement ça. La menace est plus efficace si on ne l'utilise pas. Quand on commence à acheter réellement, la crédibilité s'affaiblit. C'est un outil à utiliser en dernier recours. Le vrai problème, ce n'est pas le manque d'intervention sur la courbe des rendements, c'est la dette trop élevée et le déficit qui ne baisse pas. Bessant ne peut pas contrôler cela. Stan Druckenmiller, son ancien mentor, l'a critiqué dans le Wall Street Journal. Il a dit que le rendement à long terme des bons du Trésor est le prix le plus important au monde et le seul moyen de discipline fiscale. Chaque point de base de suppression artificiel du rendement est une subvention à la procrastination. Pourquoi Druckenmiller le critique-t-il publiquement ? C'est un peu le cycle de la vie. Quand on devient Secrétaire au Trésor, on doit faire ce genre de choses et être critiqué par ceux qui participent aux marchés financiers. C'est un yo-yo. Quand les rendements sont élevés, Bessant intervient, les rendements baissent, puis ils remontent car c'est le prix d'équilibre du marché. Les investisseurs à long terme demandent ce rendement pour la dette américaine. Ce qui se passe, ce n'est pas seulement l'inquiétude sur la dette américaine. C'est aussi que la dette gouvernementale est concurrencée par la dette des hyperscalers, qui émettent massivement de la dette à cause de l'IA et des dépenses d'investissement (capex). Les allocataires de capitaux se demandent s'ils préfèrent acheter la dette d'Amazon ou de Meta sur 30 ans, ou celle du gouvernement américain. Avec les déficits et la dette, même une petite chance de défaut américain suffit à changer le rendement exigé. Le rendement est donc élevé non seulement par manque de confiance, mais aussi par cette concurrence due au boom de l'IA. Les hyperscalers pensent que l'IA leur rapportera beaucoup, ils sont donc prêts à financer leurs investissements à 5% sur 30 ans. Les acheteurs de dette gouvernementale se tournent alors vers des entreprises de premier plan avec des flux de trésorerie et des bilans solides. C'est un point crucial. Les obligations à 30 ans, c'est le coût du capital pour le marché. Et ce n'est pas seulement la dévaluation à laquelle les investisseurs obligataires doivent faire face, c'est aussi le coût naturel du capital qui augmente car l'IA absorbe tout le capital mondial et génère des rendements incroyables. Le marché obligataire redevient un acteur principal. Le graphique du rendement à 30 ans est devenu central. Autre sujet : Bessant a annoncé un "D-Day économique" contre l'Iran, visant à couper ses connexions financières mondiales, y compris les actifs numériques. Il n'a pas mentionné le pétrole. Cela rappelle les sanctions contre la Russie et la réticence des pays à détenir de la dette américaine. Penses-tu que Bessant sait que cela va réduire la demande pour les obligations à long terme et tente de compenser par des mesures de suppression des rendements ? Ce qu'il faut savoir sur l'Iran, c'est qu'ils ont tenté de facturer les passages par le détroit d'Ormuz en Bitcoin ou en Yuan. Les paiements en Bitcoin n'ont pas vraiment eu lieu, principalement en Yuan. Les paiements ont cessé à cause des termes de cessez-le-feu américains. L'Iran est ingénieux et trouvera des mécanismes. Si vous faisiez affaire avec l'Iran en crypto, vous étiez déjà sanctionné. Je ne suis pas sûr que cela crée quelque chose de nouveau, ou que cela était déjà perçu comme acceptable pour les exchanges ou les institutions financières de faire affaire avec l'Iran. Cela s'applique probablement davantage aux sanctions secondaires. La menace concerne ceux qui font la banque pour l'Iran, pas les banques américaines ou multinationales. Peut-être une banque aux Émirats Arabes Unis, Bahreïn ou en Égypte. Les partenaires commerciaux principaux de l'Iran sont la Russie et la Chine. Que menace Bessant ici avec la Chine, le principal partenaire économique de l'Iran et le plus grand acheteur de leur pétrole ? Nous n'avons pas de réponse claire. Il n'est pas clair à quel point il est prêt à aller dans cette opération. Le marché ne le croit pas, ils ne pensent pas qu'il va sanctionner des banques chinoises. Cela serait une move très agressif avant le sommet potentiel entre Xi Jinping et Trump. Je pense qu'il ne poussera pas aussi loin. Nous n'avons pas la capacité économique de le faire, surtout avant les midterms. Peut-être est-ce pour cela que Trump s'en prend au Canada ? Revenons à la "debasement trade". Fidelity dit que le marché sent une pente glissante vers la domination fiscale, négative pour le dollar, positive pour l'or et la crypto. Est-ce que la "debasement trade" est de retour ? C'est vrai, mais ce n'est pas si simple. Au début de l'année, l'or montait sur une narration similaire de dévaluation, mais Bitcoin n'a pas suivi. Pourquoi maintenant ? Bitcoin a une affinité à la fois avec l'or (aspect réserve de valeur) et avec les actifs risqués. Cette situation stimule les deux aspects. La "debasement trade" signifie que Bessant ne va pas contrôler les dépenses, mais plutôt acheter des obligations pour contrôler les rendements. Cela ne rassure pas les marchés sur la capacité des gouvernements à rembourser leur dette. C'est pourquoi l'or monte. C